２ＯＯ９年第６期 黑龙江对外经贸 Ｎｏ．６。２０ｏ９ 总第１８０期 ＨＬＪ Ｆｏｒｅｉｇｎ Ｅｃｏｎｔｍｃ Ｒｅｈｔｉｏｍ＆Ｔｒａｄｅ Ｓｅｒｉａｌ Ｎｏ．１８０ ［投资与合作］ 我国企业对外投资 失败的原因探析 李伟 王寒冰 （１．哈尔滨理工大学远东学院，黑龙江哈尔滨１５（Ｄ２５；２．哈尔滨工业大学管理学院，黑龙江哈尔滨１５０００１） ［摘要］我国鼓励国内有条件的企业积极地“走出去”，但是由于国内企业的海外投资经验与跨国经营 经验的欠缺，因而很多企业在实施“走出去”战略过程中，对金融投资风险以及跨国并购中的诸多风险估计不 足。金融危机的爆发，使这些风险最终成为了残酷的现实，致使我国很多海外投资企业蒙受了巨大损失。 ［关键词］对外投资；复杂衍生品；海外收购；“走出去”战略 ［中图分类号］咫３０．５９ ［文献标识码］Ａ ［文章编号］１００２—２８８Ｏ（２ＯＯ９）Ｏ６—００３２—０３ 随着我国经济不断的增长和开放度的提高，我国企 投行拼命地“争夺”每一个可能的复杂衍生品购买者。比 业走出国门从事国际化经营的必要性和客观条件也日趋 如国际投行推出的“累计期权”（Ａｃｃｕｍｕｌａｔｏｒ），是一种以合 成熟。但在宏观上我国激励和保护企业国际化经营的相 约形式买卖资产（股票、外汇或其它商品）的金融衍生工 关法律和政策还有待进一步完善，相关的服务体系尚未 具，为投资银行（庄家）与投资者客户的场外交易，一般投 完全建立；在微观上我国企业缺乏跨国经营的经验，加之 行会与客户签订长达一年的合约。涉及股票的累计期权 专业人才的短缺，这就决定了我国企业“走出去”将面临 则称为累计股票期权。累计期权合约设有“取消价” 种种困难与风险，稍有不慎就可能会遭受惨重损失。尤 （Ｋｎｏｃｋ Ｏｕｔ Ｐｒｉｏｒ）及“行使价”（Ｓｔｒｉｋｅ Ｐｒｉｃｅ），而行使价通常 其在２ＯＯ８年，对我国企业海外投资来讲更可谓是教训深 比签约时的市价有折让。合约生效后，当挂钩资产的市 痛的一年。本文对我国企业对外投资失败的主要原因进 价在取消价及行使价之间，投资者可定时以行使价从庄 行了探讨。 家买人指定数量的资产。当挂钩资产的市价高于取消价 一、误入设计复杂的金融衍生品陷阱 时，合约便终止，投资者不能再以折让价买人资产。可是 ２ＯＯ８年，在次贷危机肆虐之下我国企业对外投资的 当该挂钩资产的市价低于行使价时，投资者便须定时用 衍生品业务可谓令人心痛。国内某些著名企业在复杂金 行使价买人双倍、甚至四倍数量的资产，直至合约完结为 融衍生产品上也未幸免。其经历也大致如出一辙——都 止。累计期权的规则较偏袒于投资银行一方。因为就算 是在国际投行的蛊惑之下，买人了自己并不十分了解而 投资者看对了市场走势，如果挂钩资产升破取消价，合约 且有着复杂数学定价模型的场外衍生产品，并导致最终 会提早终止，为庄家的损失设立上限；但是投资者如果看 出现巨额亏损。 错了市场，合约没有止蚀限制，而且合约条款会以倍数扩 ２０世纪８０年代，高盛、雷曼兄弟、摩根士丹利等国际 大亏损。如果挂钩资产价格大跌，投资者可被要求增加 投行设计了大量复杂的结构性衍生产品并且获利不菲。 按金，资金不足的投资者因需即时补仓，便被迫止蚀沽货 在复杂的结构性金融衍生品市场的链条上，国际投行、商 套现，再以行使价接货，若当该挂钩资产价值持续下跌， 业银行或私人银行以及买家（持有巨额财富的企业和富 投资者的损失便变成无底深潭。沽货也加速资产价格的 豪）之间的博弈关系是：国际投行是设计发行人，商业银 跌势。投资者如无法补仓，可被斩仓，并须承担所有亏 行或私人银行是衍生品的销售渠道。比如在Ａｃｃｕｍｕｌａｔｏｒ 损。累计期权的设计其实质就是用少许甜头吸引投资者 （累计期权）这类复杂的结构性金融衍生产品上，赚钱最 承担极高风险，一旦市况大幅逆转，投资者就会蒙受惨重 多的该是发行商，即那些大牌的国际投行，其次是私人银 损失。 行或商业银行的私人银行部门。中资企业和个人富豪们 因仓位随市场价格波动，一般企业买入金融衍生品 作为购买者，无论选择高盛的Ａｃｃｕｍｕｌａｔｏｒ，还是选择雷曼 进行投机时往往要承受敞口风险。但专业金融机构在兜 的迷你债券，均处于完全被动的地位。 售金融衍生品后，会马上到衍生品所挂钩的基础市场上 对国际投行而言，其所设计的金融衍生品越复杂，国 做一个反向对冲，而对冲仓位数量则按照其研发出来的 际投行机构的金融专业知识与定价能力优势就越大，并 复杂数学模型而计算出来，并且随着市场价格波动或时 且产品设计方之间的竞争也越少，因而设计者及销售者 间推移而不断变动。在这样一套对冲流程的支持下，衍 的潜在利润就会越高。因此，他们当然愿意大力推销自 生产品的销售者就会锁定高价销售衍生产品所带来的利 己拥有明显优势并能赚取巨额利润的复杂衍生品，而不 润（衍生产品价格减去对冲衍生产品成本），而不承担市 是费力地推销竞争激烈、利润偏低的简单衍生品。国际 场价格波动的风险。 一３２一 李伟：我国企业对外投资失败的原因探析 事实说明复杂衍生品与普通的简单衍生品创新（如 购海外资源型企业时，除了要考虑目的地资源丰富程度 资产证券化、股指期货等）有着很大不同。过于复杂的衍 生产品因其创新过快，远远超出现有监管体制可容纳的 框架，非标准化且极不透明，大多在场外进行，加之国际 之外，还须考虑所投资国家的主权风险。尤其在非洲与 拉美国家进行资源投资时，对国家风险应高度重视。几 年前，我国某大型石油企业在委内瑞拉独资购买了一个 油田，但是在委内瑞拉左翼政府上台后，我国油企在该油 田的所有权被强制性地从１００％压缩到２５％，并且仅仅 得到象征性的一点补偿。相比最初的投资而言，我国企 业损失巨大。 再次，有些国家的舆论界对中国企业持怀疑态度和 偏见，有时一些政治因素也常掺杂其中，时常做出过激的 投行间竞争稀少，信息不对称程度很大，买家对于复杂衍 生产品应倍加小心。买家应尽量采用场内衍生产品，因 为简单衍生品具有标准化特点，市场竞争激烈，定价简 便，交易双方的知识或信息不对称程度较低，利润空间也 有限；对于只能靠场外衍生产品来规避的风险，如远期 货、互换（包括外汇互换与利率互换）等，很多企业没有能 力去鉴别简单与复杂衍生品，企业也可以利用卖方之间 的相互竞争来保护自己。 二、对跨国并购的风险估计不足 通过海外收购可使企业获得先进的研发能力及宝贵 的产品差异化专业知识，进一步提高创新、财务控制及产 品开发的能力，以及获得经营国际公司的实践经验。我 国多数企业目前仍处于对外投资的起步和探索阶段。虽 然在对外收购中不乏成功者，但由于事先对风险的估计 过于乐观，中资企业海外并购中失意者亦不算少，比如 ＴＣＬ并购汤姆逊、上汽收购双龙。究其主要原因就是对 跨国并购中涉及的管理层面、技术层面、政治层面甚至文 化舆论方面的风险估计不足所致。 跨国并购中我国企业遭遇的风险，首先是意识形态 与劳工方面的差异。在西方发达国家，工会作为代表员 工的组织，政治影响非常强大，在并购中和并购后的整合 中都起着相当大的作用。双龙曾是上汽“国际化”样本， 上汽高层曾表示希望发挥双龙作用，进一步完善海外的 营销网络，然而强势的工会一直与中方抬杠不止。从控 股至今，中韩双方的纠纷一直不断，文化冲突和内部争斗 以及不断出现的韩国工人罢工使上汽一直无法真正驾驭 双龙，上汽的战略在双龙内部难以施行。再比如２０世纪 ９ｏ年代初，首钢收购秘鲁一家铁矿，在收购前许诺给予雇 员非常优越福利待遇，但收购后工会仍不断提出不合理 要求，并在生产旺季组织罢工等，严重影响生产。首钢与 铁矿工会几经交涉未果，最后只能将股权转让。因此，我 国企业进行海外并购时，一定要关注并购中的“劳工陷 阱”。对并购所在国的雇佣规则、并购企业员工状况、并 购企业所属工会等进行足够的凋研，保证并购活动的顺 利进行。正如戴姆勒总裁在回顾与克莱斯勒１Ｏ年合作 经验时所说，“车型和技术上的融合其实非常容易，但文 化上的巨大隔阂是阻止双方走得更近的关键”。 其次，存在反垄断与国家风险。在欧美等国家进行 并购时，标的企业所在国为了保护本国企业核心技术，国 家经济安全和反垄断往往成为其主要借口对并购加以阻 挠。中石油曾有意并购美国优尼科公司最终却无功而 返，与并购竞争对手打“国家经济安全”牌有着直接的关 系。当前欧美政府和企业大都面临着资金难题，对中国 的并购企业态度亦有所改善。但打算海外并购的国内企 业必须认识到，欧美企业是不会轻易让出具有竞争力的 技术和品牌，国外政府也必然要以各种规则来限制和避 免其优质资产外流。所以，在表面宽松的法律和制度框 架下，跨国并购的具体实施可能远比想象的复杂。在收 言论或反应。由此导致中国企业海外并购受阻或失败的 例子并不鲜见。比如，在前些年上海电气收购日本秋山 印刷时，日本许多媒体和民众都无法接受这个事实。 ２ＯＯ４年，中国五矿集团意向收购加拿大最大矿业企业诺 兰达，遭到了加国家主义者与民族主义者的强烈反对。 美国外国投资委员会也曾以国家安全为由，对联想集团 收购ＩＢＭ公司的ＰＣ业务展开过调查。 另外，西方国家的社会公众普遍重视环保，对环保问 题比较敏感。我国企业的环保意识相对地欠缺，也不愿 意在环保方面投入更多资金。如果并购企业一旦触犯了 当地相关的环保规定，如超额、超标排放污水废气等，不 仅面ｌ临巨额罚单，更会引起当地公众的强烈抵制，甚至会 迫使并购企业折戟而归。除此以外，海外并购还存在商 业环境、文化意识形态、税收制度等诸多方面的差异，加 之我国企业海外运作经验不足，所以一定要充分调研，做 到心中有数，防患于未然。 三、投资经验不足。相关支持有待完善 目前，我国对外直接投资仍处于初期探索阶段，国内 企业对外投资经验明显不足。从投资微观主体看，我国 企业的境外投资仍带有跨国经营初期的特点。与发达国 家相比，企业境外投资规模普遍偏小，抵御风险能力较 差。很多国内企业进行境外投资时往往缺少对投资方向 的认真分析，大多集中在“热点”地区进行投资，并且大部 分集中于附加值和技术含量较低的“热门”行业。结果造 成当地某一地区或者行业市场饱和，我国同类企业之间 在国外进行低价竞销。对外直接投资企业之间的这种低 价不良竞争往往导致贸易摩擦增加，境外投资效益受到 影响，甚至造成企业境外投资亏损或者关闭，背离了企业 境外投资的初衷。 另一制约企业对外投资成功的重要因素当属专业人 才短缺。据商务部研究院《对外直接投资公司调查问卷》 结果，企业海外投资主要障碍是缺乏海外经营的管理经 验和管理人才的企业比例是２３．２％，所占比例高居第一， 专业人才短缺问题已迫在眉睫。熟悉境外投资业务的法 律、市场分析、公关营销、生产运营管理、投资咨询等方面 的专业人才是决定企业进行对外直接投资能否成功的重 要保证。当前，我国国内具有国际投资经验的专业咨询 机构与专业人才十分短缺，已严重阻碍了国内企业对外 直接投资活动的顺利进行。比如，２００８年我国国内一大 型国有公司在投资并购海外某一经营资源类产品的公司 出现巨额亏损的事实，着实令人心痛。其中的主要教训 之一就是，由于国内缺少专业咨询机构与人才，结果过度 一３３— 李伟：我国企业对外投资失败的原因探析 轻信海外投行咨询所致。 方面的不合理均影响了我国企业对外直接投资的顺利发 从宏观角度看，目前我国对企业对外直接投资的支 展。 持政策体系和服务体系还不够完善。在国内企业对外投 四、结束语 资的起步阶段非常需要政府出台相关的政策进行扶持。 自２０世纪９０年代中期以来，经济全球化使世界经 我国经济的持续发展和充足的国际贸易顺差只是为我国 济格局重新“洗牌”，所有的国家都感受到了由此而带来 企业走出国门提供了可能性。我国政府试图建立一批具 的深远影响和巨大压力。各国政府都面临着调整发展战 有国际竞争力的跨国经营的企业集团，鼓励国内企业走 略、变革体制、夺取新的战略主动权的共同课题。我国由 向海外只是在战略上确定了方向，但很多制约我国企业 于经济发展进入了一个新阶段，传统产业出现了普遍的 国际化经营的相关政策还有待于制定和调整，如相关的 过剩，亟须开拓国内外市场。调整经济结构，培育新的经 外汇、投资、审批、金融等方面的政策都有待完善。同时， 济增长点成为我国经济发展的关键。同时，就业的压力、 国家有关部门在提供信息和海外投资服务方面也有许多 资源保障以及生态环境的制约比以往更为严重地影响着 工作有待完善。比如，我国现在尚未建立完备的海外投 我国经济的发展。正是在这样的大环境下，我国实施“走 资的政治风险担保制度，我国同有关国家签订的投资保 出去”战略鼓励有条件、有能力的企业“走出去”，企业在 护协定以及避免双重征税的协定等的进程受到影响；再 具体操作时应做好充足的调研与准备，同时我国的相关 如，我国的投资保险制度对海外投资者在国外可能遇到 机构（政府、民间）应对实施海外投资的企业给予大力支 的风险不能提供充分的保护；我国很多企业对国际标准 持。 体系和营销惯例等不甚清楚，对投资对象国的法律和市 ［参考文献］ 场信息常常了解得更少，这就需要国家有关部门尽快建 ［１］陶关珍．美国的次贷危机及对中国的警示与借鉴 立投资咨询机构，帮助企业展开跨国业务，以解决企业信 ［Ｊ］．南京财经大学学报，２ｏｏ８（４） 息不足的难题。 ［２］程立茹，周煊．中国企业战略性海外并购研究 另外，近几年来虽然我国深化外汇管理制度改革并 ［Ｊ］．商业时代，２ｏｏ６（８） 取得了一定成效，但是现行的外汇管理制度仍存有一些 ［３］刘光尧．我国企业海外并购中的风险防范分析 不利于企业对外投资的规定；境外投资经营所急需的买 ［Ｊ］．决策探索，２００３（１） 方信贷等外汇、金融政策亦不完善，提供信息的专门机构 ［４］李东红．中国企业海外并购：风险与防范［Ｊ］．国 匮乏；对外投资的审批手续复杂（购汇限额限制、针对民 际经济合作，２００５（１１） 营企业的种种限制），管理环节较多，实行综合和专业管 ［５］史昕．中国石油公司的海外并购之路一中海 理相结合的多头管理体制（商务部、外汇管理局、财政、银 油、中石化收购里海项目未果引发的思考［Ｊ］．国际经济 行、企业主管部门均有权管理对外投资企业）。以上诸多 合作，２００３（６） Ａｂｓｔｒａｃｔ：Ｃｈｉｎａ ｅｎｃｏｔｍ）ｇｅｓ ｄｏｍｅｓｔｉｃ ｅｎｔｅｒｐｒｉｓｅｓｔｈａｔ ｈａｖｅ ｑ，ｍｌｉＦ，ｃａｆｉｏｎ ａｎｄ￣ｎｇｔｈｔｏ ａｃｔｉｖｅｌｙ ｂｒｉｎｇｉｎｔｏ ｅｆｆｅｃｔＧｏ—ｏｕｔ Ｓｔｒａｔｅｇｙ．Ｂｕｔ ｔｈｅｒｅ ａｒｅ ｌａｃｋ ｏｆｅｘｐｅｒｉｅｎｃｅ ｉｎ ｏｖｅＨ；ｅａｓ ｉｎｖｅｓｔｍｅｎｔ ａｎｄ ｌａｃｋ ｏｆｅｘｐｅｒｉｅｎｃｅ ｉｎ ｔｒａｎｓｎａｔｉｏｎａｌ ｏｐｅｒａｔｉｏｎ．ｗｉｔｈ ｔｉｌｅ ｒｅｓｕｌｔ ｔｈａｔ ｍａｎｙ Ｃｈｉｎａ’Ｓ ｅｎｔｅｒｐｒｉｓｅｓ ｉｎ ｔｈｅ ｉｍｐｌｅｍｅｎｔａｔｉｏｎ ｏｆ Ｇｏ—ｏｕｔ Ｓｔｒａｔｅｇｙ ｐｒｏｃｅｓｓ，ｕｎｄｅｒｅｓｔｉｍａｔｅ ｔｈｅ ｒｉｓｋｓ ｏｆ ｔｈｅ ｆｉｎａｎｃｉａｌ ｉｎｖｅｓｔｍｅｍ ａｎｄ ｔｒａｎｓｎａｔｉｏｎａｌ ｍｅｒｇｅｒ ａｎｄ ａｃｑｕｉｓｉｔｉｏｎ．Ｉｎａｓｍｕｃｈ ｔｈｅ ｏｕｔｂｒｅａｋ ｏｆｆｉｎａｎｃｉｌａ ｃｒｉｓｉｓ，ｔｈｅ ａｂｏｖｅ ｒｉｓｋｓ ｈａｖｅ ｂｅｅｎ ｔｈｅ￣ｌｉｔｙ．ｉｓｈｔｍ￣，ｗｈｉｃｈ ｃａｕｓｅｄ ｍａｎｙ Ｃｈｉｎａ’８ ｅｎｔｅｒｐｒｉｓｅｓ ｓｕｆｆｅｒｅｄ ｔｈｅ ｈｅａｖｙ ｌｏｓｓ． Ｋｅｙ ｗｏｒｄｓ：ｆｏｒｅｉｇｎ ｉｎｖｅｓｔｍｅｎｔ；ａｃｃｕｍｕｌａｔｏｒ；ｏｖｅ￣ｅ９．５删唱ｅｒｓ；Ｇｏ—ｏｕｔ ｓｔｒａｔｅ￣ （责任编辑：陈鸿鹏） （上接第２９页） 创造良好的就业条件，采取更加灵活多样的方式引进各 一，要跟踪不同类型产业的转移进程，把握节奏，抓住时 类稀缺人才。 机，有针对性地做好承接工作；第二，要结合本地的特色 优势，大力发展配套产业，实现加工贸易产业集群化；第 ［参考文献］ 三，不断完善现代物流的配套建设，要尽快形成便捷、合 ［１］隆国强．加工贸易发展问题研究［Ｊ］．国际贸易， 理、经济的现代物流服务体系。 ２００６（９）． ５．采取灵活多样的方式，加强培养和引进加工贸易 ［２］裴长洪．正确认识我国加工贸易转型升级［Ｊ］．国 人才 际贸易，２ｏｏ８（４）． 一个企业的发展需要大量的人才，包括经营管理型 ［３］张旭宏．我国加工贸易发展面临的挑战与对策 人才和高素质的技术工人。因此，中西部地区必须按照 ［Ｊ］．经济纵横，２ｏｏ４（２）． 科学发展观、以人为本的要求，培养和引进一批熟悉加工 ｆ４］杨志芳，闫奕荣．对加工贸易向中西部地区梯度 贸易的人才。从长期来看，做好人才培养工作：一是要重 转移的探讨［Ｊ］．国际经济合作，２００８（２）． 视教育工作，加大教育投入，普及基础教育，使居民获得 ［５］黎国林，江华．我国加工贸易区位分布及其优化 成为合格产业工人的最基本的文化素养；二是与行业协 的研究［Ｊ］．国际贸易问题，２１３０８（４）． 会、高等院校开展人才培养的合作；三是主动与东部沿海 ［６］曲建．促进加工贸易向中西部转移的思考［Ｊ］．国 地区、港澳台地区及发达国家开展技术交流和人才培训， 际经济合作，２００６（１０）． 引进国内外高层次的技术和智力。从短期来看，要努力 （责任编辑：马琳） 一３４一